傳統製造業生產力評估

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許多傳統製造業，比的是生產效率和管理能力，誰的生產力高成本又低，誰就是贏家。因為在生產方面，不外乎就是人員的合理配置，以及機器設備的有效利用。所以針對這類公司，我喜歡用人均營收和固定資產週轉率來評估。那為何是看營收而不是產量或產值呢？因為產品製造出來還要賣的出去才有意義，這部分需要整個公司各部門密切配合，才會有效率，所以是計算全公司員工平均貢獻的營收，而不是只計算直接員工。也就是說，人均營收這個數字同時可以反映一家公司的生產效率和管理能力。另外，由於每家公司用人政策不同，平均薪資可能出現不小差異。有些公司能用了比較多外勞或派遣員工，以至於員工人數較多，但人均薪資卻比較低，所以我會再加入單位薪資產生的營收這個指標來評估。下表比較了電梯雙雄，永大(1507)和崇友(4506)，兩家公司的用人效率。可以看到，兩家公司的人均營收差異不大，但是人均營業利益差很多，這反映了兩家公司利潤來源的差異。永大主要市場在中國，以新梯銷售為主。崇友主要市場在台灣，以售後維修為主。由於後者利潤遠比前者高，所以即便人均營收差不多，人均營業利益差距卻很大。

然而這不必然代表崇友一定比較有價值，因為市場不同，策略不同，獲利模式也不同。可以看到，由於中國平均薪資低於台灣，所以永大的人均薪資低於崇友，以單位薪資產生的營收來看，永大優於崇友不少。可惜由於新梯利潤實在低於售後維修太多，以至於單位薪資產生的營業利益還是崇友勝出。寫到這裡，我又再次懊惱，當時初入股市，囿於要投資產業龍頭的成見，以至於錯過了崇友這支績優股。 另一方面，機器設備是死的，人是活的，同樣的機器設備給不同的公司使用，效果也會不同，所以固定資產週轉率也同時可以反映生產效率和管理能力。然而還要注意，固定資產項目很多，有些產業如汽車零組件業，必須投資大量的模具設備，但是這些模具本身沒有任何生產力，所以在評估這類公司的時候，計算固定資產週轉率的時候，我會把模具給扣除，這樣比較能真正反應這家公司對於生產設備的使用效率。下表比較了耿鼎(1524)和東陽(1309)兩家汽車零件廠，如果單看固定資產週轉率，會發現東陽遠勝於耿鼎。然而以相對規模來說，耿鼎在模具的投資比東陽更積極。如果我們將模具扣除，再計算一次固定資產週轉率，就會發現耿鼎其實是優於東陽的，這代表耿鼎於固定資產的使用效率並不輸於東陽，甚至還更好。

結論，eps或股價都不能真正反映公司競爭力，我們認為，至少以大多數傳統製造業來說，生產力是評估公司競爭力的重要指標之一。在生產方面，不外乎就是人員的合理配置，以及機器設備的有效利用。所以一個簡單的方法就是觀察人均營收、人均營業利益、固定資產週轉率這幾個指標。然而固定資產項目很多，以扣除不具生產力的項目，例如模具，來計算週轉率會更準確。

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