公司簡介
岱稜科技成立於1990年8月，2007年上櫃，主要產品為真空蒸鍍薄膜，也稱作燙金箔，占2018整體營收比重95%，產品層面遍及食、衣、住、行、育、樂等各類應用，公司基本資料如下圖。
岱稜為國內最大的燙金箔廠商，市佔率約65%，並為亞洲最大、全球第二大領導品牌，全球市占率約15%。公司總部設於台南麻豆，總共有7座生產基地，其中五座位於台南麻豆，其餘兩座分別位於苗栗竹南與中國無錫，並透過6家子公司與18家獨家經銷商將產品以自有品牌「UNIVACCO」銷售全球超過60國。2018年全球營收分佈，歐洲44%，美洲17%，中國14%，台灣11%，其他地區13%，外銷比重高達89%。
產業概況
真空蒸鍍（Vaccum Coating, VC）技術，主要突破在1930年，德國成功將真空環境中純金移到基材上，這項發明在1932年取得專利，但純金價格昂貴，限制了燙金箔之用途。直到1950年鋁在真空蒸鍍技術取得重大突破，逐漸將技術應用在燙金、裝飾、包裝、雷射、電子、光電、建築、汽車等各種產業。由於技術逐漸成熟，陸續有燙金箔、雷射燙金箔、貼合膜、商標膜、裝飾膜、離型膜、霧面膜、電鍍膜等應用領域，產品已成為市場主流，概括食、衣、住、行、育、樂等各行各業。
燙金箔之生產核心技術源於其化學配方與精密塗佈，以上游製造之聚對苯二甲酸乙二醇酯（PET）、延伸性聚丙烯（OPP）原膜為材料，將化學原料進行混和，研發產生獨特之樹酯配方進行塗佈。中游以真空蒸鍍的金屬細緻奈米級平坦處理技術，實現高亮度金屬光澤表現。後隨終端應用不同，增加上膠、塗佈或壓印等程序，以滿足各方民生產業之表現需求。
1968年日本東洋真空鍍金提供產業技術與出資49%，在台灣嘉義民雄設立了台灣第一家真空鍍金生產廠，自此開創了台灣真空蒸鍍之發展歷史。台灣薄膜產業在真空蒸鍍業者不斷創新下，技術水準已大幅提升，品質媲美國際大廠，亦成功行銷全世界，使台灣真空蒸鍍產業產值由原本800萬元，成長到近年已有40億元的商機，市場更從原本以內銷為主，慢慢轉成外銷為主的產業。
真空蒸鍍產業在全球每年皆以3%~5%的速度成長，近幾年產品應用因技術提升，從傳統鍍金延伸到雷射科技生產，將鍍金產品加入光學效果，使產品更亮麗動人，由於特殊技術的運用，也讓產品增加防偽功能，應用範圍更涵蓋生活中食、衣、住、行、育、樂等各方面。在技術上，與化工技術結合越深，產品技術等級就越高。
隨著全球消費力提升，消費者對於產品包裝的要求更趨嚴格，故在競爭激烈的消費者市場，品牌廠都在尋找高差異化，又能推陳出新的印刷方案，使包裝與標籤市場的需求不斷增加。在產品的印後加工中，燙金工藝因其獨特的表面整飾效果被人們所喜愛，在鈔票、酒盒、煙盒及煙標、藥品、化妝品等高檔包裝都有應用，更因科技與真空蒸鍍結合，由傳統產品提升至雷射、硬膠、通訊及家電應用等高價值、高品質產品，具體表現在防偽商標、自黏商標、酒標、藥品、有價證券、服飾等市場，讓真空蒸鍍產業得以繼續成長。未來以提供創新與獨特的增值解決方案為趨勢，使印刷行業逐步從製造業轉型為服務業，需以顧客導向為思考策略，成為消費者最具吸引力的選擇。
公司近況
公司過去5年除了2017年因為一座工廠發生火災，加上台幣大幅升值影響，獲利較2016年衰退之外，其餘都呈現穩定成長。2018年eps達到2.2元近年新高水準，主要原因是第四季成功收回勝華呆帳，認列回沖利益6300萬，若扣除這部分利益，則2018年淨利和2016年差不多。
再看看更近期數字，可以看到最近幾季eps也是逐季成長，主要原因在於高毛利的冷燙產品持續成長，帶動獲利提升。另公司在去年7月把長期虧損的光電事業處整個收掉，更專注於燙金箔事業，才使得公司獲利更加穩定。此外，去年因為產能不足供不應求，導致交期拉長至60天，部分客戶因此轉單。 公司因此在今年購買5000坪土地擴廠，預計產能可以增加25%，因應未來成長需求。
燈火分析與評論
產品技術門檻高，產業逐漸寡占
真空蒸鍍產品主要分成4類，按照技術難易程度依序為軟包裝電鍍膜、金銀絲膜、裝飾包裝電鍍膜以及燙金箔，岱稜自成立以來就是專注研發製造難度最高的燙金箔，如下圖。
所謂燙金箔是由在PET原膜和在其表面塗佈的多層化學塗層組成。製造時以PET原膜當作介質，先在上面塗上離型層，目的是使主結構與PET原膜分離，然後再塗上著色層提供產品顏色，再塗上鍍鋁層提供金屬效果，最後再上膠使以上兩層可以與被燙物黏貼，使用時只要將燙金箔依據設計樣式轉印至被燙物，即可產生各種帶有金屬光澤的燙印造型，如下圖。
由於被燙物種類與材質繁多，常見的有紙類、塑膠與布類等等，這三類又可以細分成更多種類。以最大宗的紙類為例，紙張依其用途及品質特性可概分為文化用紙、工業用紙、包裝用紙、家庭用紙、 資訊用紙及特殊用紙等六大類，每一類又可以再細分，不同種類的紙質特性都不相同，如果要在不同種類的紙上做燙印，要求的燙金箔自然也都有所不同，也就是需要在PET原膜塗上不同的化學塗層。所以這個產業產品品質非常重要，如果產品品質不佳，燙印出來的效果就會打折，甚至根本無法使用。
因此，燙金箔產業最重要的關鍵技術就是研發配方及改良能力，要在這個產業生存，就必須要持續研發更好的化學配方，滿足客戶需求。此外，由於製程上需要將各種化學配方塗佈在PET原膜上，業者需要具備精密塗佈的能力，精密塗佈技術難度也很高，因此這個產業技術門檻較高，競爭廠商較少，也不太容易出現新進者。獨特的化學配方、精密塗佈技術再加上真空蒸鍍技術就成為這個產業必備的核心能力。岱稜自成立以來就是專注研發製造真空蒸鍍領域難度最高的燙金箔，並由化工背景的蔡國龍董事長，搭配設備背景的李顯昌總經理，兩人共同帶領岱稜研發出更好的化學配方與製程技術，具備領先的自主研發能力，現在已經是世界第二大燙金箔廠商。燙金箔廠商主要客戶為印刷廠，國際大型印刷廠商不會採用默默無聞的品牌，新進廠商想要爭取國際大型印刷廠訂單並不容易，再加上這個產業技術門檻較高，因此逐漸形成寡占格局。
目前全球前3大燙金材料廠商，包括世界第一大的德國Kurz、美國 ITW以及岱稜，其中Kurz成立於1892年，美國 ITW成立於1912年，都是超過百年的企業，岱稜則是成立於1990年，至今還未滿30年。由於要打進國際印刷大廠相當困難，因此岱稜初期以OEM做起，成功站穩腳跟之後，2002年開始建立自有品牌，一開始以內銷為主，然後慢慢建立海外通路，包含成立海外子公司與行銷業務處，並逐步降低OEM比重。自有品牌在國內打響名號之後，岱稜開始積極到世界各地參展，以及透過貿易網站，讓有需求的中間商主動接洽，努力將自有品牌「UNIVACCO」推出去，逐漸擴大外銷比例以及市場份額。然而無論是參展還是透過貿易網站，都是被動等待客戶上門，岱稜在2016年之後更進一步，透過當地情報蒐集，並根據不同市場區域擬定不同行銷策略，主動接洽當地通路夥伴，達到主動行銷的目的。經過近30年的努力，2018年岱稜外銷比重已經高達89%，全球市佔率達到15%，成為亞洲最大、世界第二的燙金箔廠商，是相當不容易的成就，可以說是標準的隱形冠軍企業。
冷燙箔需求大幅成長，帶動岱稜獲利成長
燙金可以分成熱燙和冷燙，過去傳統都是以熱燙為主，冷燙的發展距今只有10幾年的時間，在這個百年產業來說，是相當新的產品。熱燙必須加熱加壓，燙金的速度較慢，無法配合印刷機的速度，因此熱燙必須先印刷後燙金，或者先燙金後印刷，印刷機和燙印機必須分開，需要離線作業，因此即使印刷機速度飛快，也無法大幅縮短整體印製時間。
冷燙不需要加熱，燙金的速度很快，可以配合印刷機同時進行，做到燙金和印刷一次完成，客戶不用離線生產，可以大量縮短印製時間，可達到每小時生產18,000張的超高速度。且冷燙因為是直接在印刷機上製作，單一工作站可以做精準對位，反觀熱燙無論是燙金之後印刷，還是印刷之後燙金，由於印刷機和燙印機分開作業，所以需要做複雜對位，增加印刷的困難度。此外，更重要的是，冷燙箔本身具有可印刷性，需要的顏色可以直接印刷在冷燙箔上，設計變化比較大，應用比較多元，且客戶不需要準備各種顏色庫存，可以大幅降低庫存數量。因此，冷燙對客戶來說是成本很大的下降，加上設計揮灑空間更大，人工成本高又重視設計的先進國家會率先採用，再慢慢傳到新興國家，這個趨勢會取代很多熱燙產品。
由於冷燙箔必須配合印刷機的印刷速度，在微秒的時間內完成燙金，離型層和著色層必須精密搭配，難度非常高，因此只有少數業者有能力開發出來。岱稜主要競爭對手裡面，只有第一大的德國Kurz是技術出身，其餘對手技術能力不強，能做出來的冷燙產品不多，甚至完全做不出來。即使是目前市占和岱稜處於伯仲之間的美國ITW公司，由於燙金箔不是其主要業務，ITW也沒有投入太多資源在此一領域，因此也不算很強的對手。岱稜10年前開始布局冷燙產品，大約只比Kurz慢一年推出，是全球第二家自主研發出冷燙箔的廠商，目前只有岱稜和Kurz有全系列冷燙產品，某些領域甚至只有岱稜有做，可見岱稜的技術能力在業界處於領先地位。除了技術門檻之外，冷燙還有通路和品牌的門檻，國際印刷大廠不會隨便採用沒有品牌的產品，岱稜的成長很大一部分來自吃下原先熱燙領域競爭對手的市占，這些公司市占下滑等於成本上升，競爭力會更差，逐漸會被淘汰，因此預期冷燙市場會更加寡占，也許會形成岱稜和Kurz雙強之爭。
下圖統計岱稜近幾年冷燙產品的銷量和營收變化，可以看到銷量持續提升，雖然受到國際印刷大廠以量制價，導致產品單位售價下滑，再加上匯率影響，以至於營收有所起伏，但基本上仍舊呈現成長趨勢。2017年由於廠房發生火災，影響冷燙產品出貨，以至於當年銷量和營收成長都出現停滯，2018年產能恢復之後，銷量和營收立刻大幅成長，可見冷燙產品的需求暢旺。由下圖也可以看到，2013年冷燙營收占比只有33%，2018年已經大幅成長至42%，由於冷燙產品的毛利較高，大約介於25%~35%之間，近期岱稜獲利的提升，主要就是來自冷燙產品出貨增加帶動。
這個趨勢預計還會持續，冷燙從西歐開始發酵，逐漸傳到北美市場，再傳到中國市場，中國今年就引進許多冷燙機台，預期未來有很大成長空間。冷燙用的膠主要有兩種，歐洲大部分用水性膠，美國大部分用UV膠，水膠岱稜是世界第一品牌，UV膠則僅次於Kurz，這也反映在岱稜兩地的市佔率上面，岱稜目前歐洲市占率為18%~20%，美國市占率卻只有6%~8%。岱稜現在正強攻美國市場，2017在美國東岸設立營運據點，就近服務客戶。由於岱稜技術領先美國 ITW公司，加上前面提過燙金箔不是 ITW主要業務，ITW並沒有投入很多資源，預期岱稜有機會吃下不少 ITW市占，公司自己也評估美國市佔率有機會達到歐洲的水準。因此，短中期來說，美國市場會是岱稜主要成長動能，中長期來看，中國以及其他新興國家還有非常大的成長空間。
下圖為岱稜自己訂下的短、中、長程目標，圖中GPH是指國際大型印刷廠客戶 (Global Printing House)，2019年岱稜目標營收要達到25億，目前看來很有機會達成。2022年營收要達到30億，這部分就看未來3年美國市場經營成效了。長程目標營收要突破50億，中國市場的發展會是重要關鍵。
產業需求穩定，較不受景氣影響
真空蒸鍍產業在全球每年皆以3%~5%的速度成長，屬於緩慢成長的成熟產業，岱稜過去為了追求公司更高的成長性，成立光電材料事業處，企圖擴大公司規模。然而光電業和傳統真空蒸鍍產業特性大不相同，光電業產值很大，以岱稜的規模難以達到規模經濟，以至於光電事業處過去大都處於虧損狀態。反觀真空蒸鍍產業，雖然成長性不高，但產業需求穩定，不太會受到景氣影響，因此獲利相對穩定。
下圖統計2008年至2018年岱稜兩大事業的營收和損益變化，可以看到光電事業（OP）營收起伏劇烈，而且大部分都處於虧損狀況。由於公司一直無法找到穩定獲利的模式，因此在2018年決定把光電事業處整併至真空蒸鍍事業處（VC），將資源集中在真空蒸鍍事業。雖然仍舊有少量出貨，但基本上已縮到最小規模，2018年光電材料占公司整體營收比重只剩下5%，未來不排除完全退出，而目前的生產僅以3C電子產品塑膠機殼印刷、質感材的IMR材料為主。另一方面，VC營收相對穩定許多，岱稜成立近30年來，也只有2010和2011兩個年度，因為原油價格飆高，導致成本大幅提升而出現虧損，其餘都是獲利。近幾年由於冷燙產品的發酵，VC營收更是站穩20億以上，獲利也跟著大幅提升。
此外，由於真空蒸鍍產值遠小於光電業，岱稜在這個產業已經做到第二大，反而具有規模優勢。例如，目前國內有生產 PET 原膜之製造商，僅新纖及南亞二家，因為寡占市場，所以價格很硬，岱稜相對沒有議價能力。近幾年岱稜因為規模擴大，本來不願意理會岱稜的中國PET膜供應商，主動找上岱稜，岱稜更換供應商之後成本大幅降低。另一方面，由於岱稜已經浸淫在這個產業近30年，過去持續提升生產效率、降低單位成本的努力也慢慢顯現，因此2018年原物料飆漲並沒有大幅降低毛利率。隨著岱稜擴大經濟規模，並搶佔更多市場份額之後，競爭對手市占下滑等於成本上升，競爭力會更差，產業逐漸寡占，加上冷燙產品毛利率較高，未來岱稜出現虧損的機率應該會越來越低。
精實成本控管，扎實基礎研究
在成本控管部分，岱稜主要做法首為不斷尋求可適用的低價替代原料PET原膜，防止供需失衡時對銷售毛利率之衝擊。其次為副原料本土化，將新技術量化後，隨即與國內供應商進新原料的開發，將副原料改由國內取得。目前副原料由國內供應商提供之比例已達9成以上，未來將持續加強與國內商之合作，以提升原料本土化程度。副原料本土化除能保持成本競爭力之外，對庫存量的降低及交期縮短都有顯著的效益。
岱稜於2006年引進製程技術部門，人員多具化工與機械背景，負責研發與製造部門之技術銜接，從產品初期試作就設定各產品生產最適條件及管制點，並將SOP重做系統性整理且發行至製造部門，以減少新產品上線的不良率，提升整體生產技術。由下圖可以看到，過去10年來，除了2010、2011兩年因為油價飆漲導致毛利率大幅下滑之外，其餘大致都維持在20%以上，尤其2016年以來至今，油價大部分時候處於上漲階段，岱稜毛利率卻依舊能夠持續提升，這部分除了歸功於高毛利冷燙產品占比提升之外，精實成本控管與提高生產效率的努力也功不可沒。
岱稜相當重視研發技術之提升，會定期或不定期安排研發人員參加國內外專業之樹酯、塗佈或相關應用展覽及研討會，以吸收相關新技術。公司也有內部的技術研討會，請上游供應商給予研發人員產品教育訓練，亦有安排公司內部教育訓練，並與學術單申請科技部產學合作，技術移轉上游原料合成技術，及配合開發新技術，藉由技術移轉之學習過程，提升研發技術能力。
根基於扎實的基礎研究，岱稜持續不斷努力於產品開發上，歷年來岱稜新產品均占營收之一定比例，除因應市場及客戶需求進行新產品開發外，另經由行銷業務系統從市場上取得新產品或新技術之資訊，進行產品分析及開發，有效掌握技術脈動，以滿足潛在市場及客戶需求。目前生產技術及開發能力上，岱稜相當有競爭力，例如在冷燙及功能性燙金產品推出時間及品質，岱稜與競爭對手相較都更具有競爭力。
風險探討
油價上漲，原物料成本增加
由於產業特性，岱稜原物料成本占比很重，原油價格又難以預測，近幾年拜低油價所賜，公司毛利率維持高檔。雖然前面分析提到，由於技術領先且產業逐漸寡占，使公司具備一定的議價能力，但若未來油價出現長期上漲走勢，將考驗岱稜轉嫁成本的能力。
中國同業低價競爭
中國挾廉價勞工成本，加入一般消費品之產品競爭行列，造成價格戰困境，壓縮利潤。許多產業都會面臨這個問題，因應對策通常都提高產品附加價值，避免陷入價格戰，同時努力降低成本，提高生產效率，這些有正是岱稜持續在做的事情。
產業成長性偏低
真空蒸鍍產業在全球每年皆以3%~5%的速度成長，屬於低度成長產業。不過由於產業逐漸形成大者恆大的寡占局面，加上岱稜技術領先，冷燙逐漸取代傳統熱燙產品，近幾年需求大幅成長，因此岱稜可望取得優於產業平均的成長率。這也意味著岱稜可能會吃下更多市場份額，規模擴大之後競爭力也回隨之提升，形成良性循環。
國際行銷通路深度開發不易
相較於主要競爭對手都是百年企業，且燙金箔主要客戶為國際印刷大廠，大部分也都是老牌企業，彼此經過長期配合，新進廠商不容易打入，因此國際行銷通路開發相當不容易。岱稜成立至今不到30年，自有品牌更是2002年才開始建立，因此在通路上處於弱勢。未來岱稜計畫實施全球區域性行銷網之布局，廣設就地服務銷售據點，也會視市場需求設立分公司以服務顧客。
火災風險
岱稜廠房曾經在2017年發生火災，當時起火地點在真空蒸鍍廠調配原料的泡料間，雖然公司說起火原因不明，但畢竟製程需要用到許多化學原料，發生火災的風險可能會比較高。
結論
岱稜自成立以來就是專注研發製造真空蒸鍍領域難度最高的燙金箔，並由化工背景的蔡國龍董事長，搭配設備背景的李顯昌總經理，兩人共同帶領岱稜研發出更好的化學配方與製程技術，具備領先的自主研發能力，現在已經是世界第二大燙金箔廠商。由於國際大型印刷廠商不會採用默默無聞的品牌，新進廠商想要爭取國際大型印刷廠訂單並不容易，再加上這個產業技術門檻較高，因此逐漸形成寡占格局。
近幾年冷燙逐漸取代傳統熱燙產品，需求大幅成長，這個趨勢預計還會持續。冷燙從西歐開始發酵，逐漸傳到北美市場，再傳到中國市場，預期未來有很大成長空間。由於冷燙箔製造難度非常高，因此只有少數業者有能力開發出來，岱稜是全球第二家自主研發出冷燙箔的廠商，目前只有岱稜和Kurz有全系列冷燙產品，某些領域甚至只有岱稜有做，可見岱稜的技術能力在業界處於領先地位，未來可望隨著冷燙產品滲透率提升，而取得優於產業平均的成長率。
這個產業最大的風險來自難以預測的油價變化，岱稜成立30年來只有兩年出現虧損，就是因為當時油價飆漲，成本飆高所致。雖然由於技術領先且產業逐漸寡占，使公司具備一定的議價能力，但若未來油價出現長期上漲走勢，將考驗岱稜轉嫁成本的能力，屆時即便不再出現虧損，獲利下滑恐怕還是難以避免。