金洲(4417) - 再探原物料價格之影響
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先前寫過一篇文章,大略的討論了原物料價格對金洲獲利的影響,大致結論是當己內醯胺(CPL,製造尼龍絲的重要原料)價格走升,金洲毛利率就會走降,CPL價格走降,毛利率就會走升。當時只談到對毛利率的影響,並不夠全面,而且只以年為單位,也不夠詳細。現在這篇文章讓我們試著放大一些細節,更詳盡的討論這個議題。

首先,我們再來比較一下CPL價格對金洲毛利率的影響,只不過這一次我們看的不是年報數字,而是季報,如下面兩張圖所示。

金洲(4417) - 再探原物料價格之影響

金洲(4417) - 再探原物料價格之影響_02

紅色框框處時間大約是2010至2013年,當時CPL價格上上下下大幅震盪,對應到金洲毛利率也呈現鋸齒般震盪。明明前一季毛利率還在年度最高點,下一季立刻變成最低點,差距可以達到10%以上,非常驚人。這是因為金洲向上游供應商購買原料的時候,報價是隨時改變的,然而待要反映成本給下游,卻不可能及時反映,中間落差約一季的時間,結果就是毛利率隨著CPL價格震盪而震盪。例如,2011Q3到2012Q1這段期間,CPL價格先是在高點迅速下滑,此時金洲向上游購買原料的成本下降了,產品賣給下游客戶的售價卻還沒降價,所以毛利率得以從2011Q3的低點11%,大幅提升至2011Q4的高點22%。隨後CPL跌至低點之後又極速彈升,金洲向上游購買原料的成本提升了,產品賣給下游客戶的售價卻來不及反應成本,結果毛利率又大幅下滑至2012Q1的14%。橘色框框處時間大約是2014年至2016年年中,當時CPL價格基本上持續下滑,中間並沒有太多起伏震盪,這也造就了金洲這段時間毛利率持續的走升,2016Q3甚至來到29%的驚人數字。綠色框框顯示近期CPL價格飆漲, 如果接下來沒有回跌,甚至繼續上漲,那必然會影響到金洲2017Q1~Q2的毛利率,這部分必須持續關注。

由以上分析可以看出,原物料價格對於金洲毛利率的影響非常之大,這個結論並不令人意外,畢竟紡織業容易受到上游石化原料價格影響是眾所周知的。那麼原物料價格對金洲營收是否有影響呢?這個問題可能就不是很多人知道了。答案是有影響,而且影響很大。由下圖可以看到,在紅色框框期間,金洲營收也如同毛利率一樣呈鋸齒狀劇烈震盪。這是一個很有趣的現象,原因是當CPL價格呈現下跌趨勢時,下游客戶基於預期心理,會降低庫存延緩進貨,造成金洲營收下滑,例如2011Q3~Q4。而當CPL價格呈現上漲趨勢時,同樣是基於預期心理,下游客戶會增加庫存提早拉貨,金洲營收就會提升,如2011Q4~2012Q1。結果就是營收和毛利率呈現反相關,毛利率高的時候營收低,毛利率低的時候營收高。所以對於金洲這家公司,我們不能看到營收創高或毛利率創高就急著進場加碼,還得更深入分析思考才行。例如下圖橘色框框處,營收先是在2014Q4創下高峰,隨後又在2015Q4~2016Q1跌落低谷,但是這段期間CPL價格基本上是持續下跌的,為何2014Q3~Q4營收沒有下滑,反而創下新高呢?這是因為當時國際魚價達到歷史高點,根據聯合國農糧組織(FAO)公布的魚價指數(fish price index, FPI),2014年3月FPI來到驚人的史上新高164。在這種情況下,因為有利可圖,下游廠商當然願意多備漁網,擴大產量。於是金洲營收也就跟著大幅成長,再加上毛利率也大幅提升,造就了2015Q2~Q3金洲的飆漲,一路從30元以下衝到60元左右。然而隨後FPI開始下滑,2015年7月跌到低點的135,結果下游廠商就降低庫存減緩進貨,於是金洲在2015Q4~2016Q1營收大幅下滑,股價也跟著腰斬。

金洲(4417) - 再探原物料價格之影響_03

結論,當原物料價格走升,基於預期心理,下游客戶會提早備貨,故金洲營收提升。然而產品售價來不及反應原料成本提升,故毛利率下滑。當原物料價格走跌,基於預期心理,下游客戶會延緩備貨,故金洲營收下滑。然而產品售價尚未反應原料成本之下降,故毛利率提升。另外,除了考慮原物料因素之外,還必須同時考慮魚價。當魚價走高,下游廠商有利可圖,會多備漁網擴大產量,金洲營收走升。當魚價走跌,則下游廠商降低庫存延緩進貨,金洲營收下滑。

 

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